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“困兽”苏泊尔

2020-10-29 18:50

“炊具大王”苏泊尔今年以来股价严重跑输家电巨头美的,自2004年上市以来,在实现连续15年业绩正增长,以及股价大涨20倍之后,今年前三季度首次出现超过20%的业绩下滑。

曾经机构持仓的香饽饽、中国的“炊具大王”苏泊尔,还能够重回业绩增长吗?股价还能再创新高吗?

这两个问题的答案,实际上并不取决于苏泊尔未来的业绩,而在于其持股超过80%的外资控股股东还愿不愿意继续输血扶持它。

上市16年业绩首降

10月27日,苏泊尔发布的三季报显示,今年前三季度公司实现营收133.04亿,同比下滑10.68%,实现归母净利润10.80亿,同比下滑13.42%,实现扣非净利润9.82亿,同比下滑19.61%。公司的总资产以及股东所拥有的净资产,同样出现不同程度的下滑。

原因嘛,很简单,因为今年疫情影响啊。疫情,是今年上市公司业绩下滑的一大主要原因,也因此成了很多上市公司解释自己业绩下滑的一大“挡箭牌”。以致于很多公司根本不会反思,为何在面临疫情这种“黑天鹅”事件的时候,公司业绩会出现大幅下滑?

是风控不到位还是研发太少,抑或是对某一单一销售渠道、单一客户太过依赖?

苏泊尔自上市以来,业绩始终保持不错的增长,虽说较那些科技公司增速低很多,但它的增长是持续的、稳定的,一直也是A股少有的绩优股。

苏泊尔业绩稳在哪?

从上图来看,首先苏泊尔历年的营收始终保持稳定增长,只不过各年的增速不同罢了,除了2012年外,上市16年来,公司营收增速年年维持在0轴上方。但自2012年之后,苏泊尔营收增速明显低于2012年之前,这主要与国内小家电市场竞争加剧有关。

其次,在公司营收年年保持正增长的同时,苏泊尔的期间费用率始终维持在20%左右。这样的好处是,使公司的毛利率、净利率保持稳定,自2008年之后,随着营收和负债率的逐步提升,公司利润率还稳中有升。

可以看到,苏泊尔的毛利率始终保持在25%-30%左右,净利率始终保持在5%-10%左右。稳定的利润率再加上逐步提高的负债率,使公司充分享受到了杠杆的好处,对应公司的净资产收益率一路从上市时的8%上升至2019年的28%。

要知道,这个指标可是资本市场最看重的财务指标,是杜邦财务分析体系的核心指标,连“股神”巴菲特也说只买净资产收益率大于15%的公司,这一点应该是苏泊尔股价上市以来持续上涨的一大原因。

这样的公司好不好?这样的业绩稳不稳?当然好,业绩当然也稳,但锐眼哥分析后认为,“太假”!

原因是,苏泊尔过去业绩的持续稳定增长,基本来自控股股东SEB国际通过关联交易的利益输送。

连续10年,超2成营收靠关联交易

需要说明的是,此处所说“超2成营收靠关联交易”所指的仅为苏泊尔与控股股东SEB国际之间的关联交易,还不算与其他关联方产生的关联交易,因此,苏泊尔的实际关联交易金额要远大于此处所列数据。

当然,要说苏泊尔与SEB国际之间的关联交易,还是要简单说一下苏泊尔与SEB国际之间的关系。直接看截图:

2007年SEB国际向苏泊尔发起要约收购不超过25%的股份,而在要约之前,SEB国际已经通过定向增发、协议转让等方式获得苏泊尔30%的股份,随后2008年-2012年期间通过协议转让的方式从苏泊尔原创始人苏增福家族成员获得20%股份,此后又因公司送转股份,截至目前,SEB国际累计持有苏泊尔81.19%股权,为公司绝对控股股东。

SEB国际是全球最大炊具厂商SEB集团的全资子公司,SEB集团于1857年成立于法国,至今已有超过150年的历史,截至2006年SEB集团的销售收入为26.52亿欧元。

也因此,有人说,苏泊尔其实早已不是什么国货、国产品牌,而是一家地地道道的外资企业,其实这么说也没毛病。

知道SEB国际与苏泊尔的关系,再来看看那场要约收购的关键,SEB集团承诺收购完成后,SEB应责成其关联方越来越多地将其有关炊具和厨电产品的OEM合同安排转让给苏泊尔,同时为了帮助苏泊尔的海外销售业务,苏泊尔还与SEB集团的销售公司签订了出口分销协议。

当然,这些事都已经是老黄历了,但其对苏泊尔的影响是极大的。

当然,在看这个剔除关联交易后的营收数据时,不能只看到它的增减变动,这些关联交易产生的营收实际上是不需要支付销售等期间费用的,从而也就会夸大公司的实际利润和利润率,且这个比例不低,占总营收的比重一直维持在20%左右。

任何一个懂点财务分析的人,应该都知道,对于关联交易在分析的时候,由于它的可持续性和公允性存在问题,严格分析的时候是应该直接剔除的。

具体来看,2013年公司营收83.83亿,来自SEB的关联交易达24.79亿,占比29.57%;2015年营收109.1亿,来自SEB的关联交易32.34亿,占比29.64%;2017年营收145.42亿,来自SEB的关联交易37.45亿,占比25.75%。

到了最近几年,来自SEB的关联交易无论是占比还是增速都明显下降,特别是今年上半年,受疫情影响出口贸易受到很大限制,导致苏泊尔对SEB的关联交易出现大幅下滑,从而导致公司营收大幅下滑!

因此,可以说,苏泊尔未来的业绩能否继续增长,这得看控股股东SEB集团愿不愿意继续给予足够的关联交易进行“利益输送”。

苏氏家族先撤,SEB集团找退路

曾经锐眼哥看到有文章说,如果当初苏氏家族不把苏泊尔卖给SEB集团,现在苏泊尔市值500多亿,他们少赚了多少多少。不过,现在来看,锐眼哥认为,苏氏家族太聪明了,让苏泊尔上市其实就是为了撤退、套现!

苏增强、苏艳等苏氏家族成员如何创办苏泊尔的故事,在这里锐眼哥就不再多说了,只说它上市之后的事。

2004年苏泊尔登陆中小板上市,上市首日市值15.16亿,随后股价就一路下跌,到2006年2月市值仅剩11.99亿。就在这个时候,苏泊尔就开始与法国的SEB集团进行战略合作,并在之后引入SEB作为战略入股股东,到2007年SEB集团就向苏泊尔发起要约收购。

但是,2006年-2007年正值A股大牛市,不断上涨的股价导致SEB的收购价从18元上调到47元,从而也导致SEB的收购成本远超预期。

不过,创办苏泊尔的苏氏家族应该很高兴,在这波牛市中通过SEB的要约收购和协议转让,苏氏家族的持股从原先的60%降至20%,直到2011年通过协议转让给SEB集团,苏氏家族彻底清仓苏泊尔,此时苏泊尔市值不足百亿。

不足百亿市值时清仓,与现在580亿市值相比,看似吃亏实则不亏。因为,要是没有SEB集团的入主,并给与它近30%的订单,现在苏泊尔能有580亿的市值?

苏氏家族是先撤了,留下这个烂摊子给SEB集团可咋整呢?除了给予关联交易上的“扶植”,帮助苏泊尔做高业绩外,还通过提高分红比例来加速回收自己的收购成本。当然,未来SEB集团不排除会通过减持的方式加速收回成本。

近两年,SEB集团似乎有点着急了,不仅进行年度分红,还进行半年度分红。当然,以SEB集团81.19%的持股,这些分红绝大部分是进入SEB集团腰包了,这是人家收回成本的一种方式。

好的结果是,在SEB集团的运作之下,随着报告业绩的稳定增长以及稳定的高比例分红,苏泊尔的股价也一路上涨,市值从2011年的96.40亿上涨到目前的582亿,如果算上股票市值的话,SEB集团应该说已经赚的盆满钵满了,但前提是要把所持股份全部变现,这并不容易!

去年,在SEB集团所持股份全部解禁后表示,在2021年2月之前不会将持股比例降至25%以下。这话什么意思,大家细细品尝品尝!

持股81.19%,不减持至25%,那就可以减持56.19%嘛。再结合近几年,SEB集团对苏泊尔关联交易的增速及占比持续降低,说明SEB集团确实已有退意。

考虑到SEB集团对苏泊尔超过80%的绝对控股,只要SEB集团稍微一减持,苏泊尔未来的股价可想而知!

因此,对于苏泊尔的未来锐眼哥是比较悲观的,因为它太依赖SEB集团的“扶植”了,不知道大家怎么看?



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